Lors de ce webinaire, Kathy Tausz, vice-présidente, Titres à revenu fixe, Ryan Fitzgerald, vice-président, Actions américaines et internationales, et Vim Thasan, vice-président, Actions canadiennes, présenteront leurs perspectives pour les marchés en 2024. Le webinaire sera animé par Jessi Helm, vice-présidente adjointe, Actifs gérés.

Kathy Tausz, Ryan Fitzgerald et Vim Thasan répondent aux questions suivantes :

1. Peut-on s’attendre à une baisse des taux d’intérêt à la réunion de mars des banques centrales et quels en seraient les effets sur les marchés des obligations?
2. Une poignée de grandes sociétés (surnommées les « sept magnifiques ») ont généré une bonne partie du rendement de l’indice S&P 500 l’an dernier. Quelles répercussions la concentration accrue de l’indice pourrait-elle avoir sur les marchés et pour les investisseurs?
3. Quels sont les facteurs susceptibles d’influencer les actions canadiennes en 2024?

 

Cet entretien a été enregistré le 22 février 2024. La présente transcription a été retouchée à des fins de clarté.

 

 

Remarque : Les renseignements contenus dans cette transcription et cet enregistrement ne constituent pas des conseils juridiques, financiers, comptables, fiscaux, liés aux placements ou autres, et ne doivent pas servir de fondements à de tels conseils. Il ne s’agit pas d’une invitation à acheter ou négocier des titres. Beutel, Goodman & Company Ltée ne cautionne ni ne recommande les titres dont il est question ici.

 

Jessi Helm : Bonjour à toutes et à tous et merci de vous joindre à notre premier webinaire sur les trois questions clés de 2024. Je m’appelle Jessi Helm et je suis la vice-présidente adjointe du groupe des Actifs gérés. Les investisseurs ont eu droit à un véritable tour de montagnes russes en 2023 : l’année a été marquée par la faillite de quelques banques régionales américaines, l’instabilité mondiale à cause de plusieurs guerres, les investissements thématiques, la persistance de l’inflation et les innombrables heures passées à se demander quand les banques centrales baisseront leurs taux. Comme le dit le dicton : l’histoire ne se répète pas, mais elle rime (ou bégaie) souvent. C’est dans cette optique que nous nous pencherons sur certains de ces thèmes clés, qui plantent le décor pour les investisseurs en 2024 et s’accompagnent d’un lot de défis et d’occasions pour les titres à revenu fixe et les actions.

Avant de commencer, j’aimerais remercier tous les participants pour leur soutien aux stratégies d’investissement de Beutel Goodman. J’aimerais aussi en profiter pour vous communiquer un bref avertissement de mes chers collègues de l’équipe juridique.

Les renseignements contenus dans ce webinaire ne constituent pas des conseils juridiques, financiers, comptables, fiscaux, liés aux placements ou autres, et ne doivent pas servir de fondements à de tels conseils. Il ne s’agit pas d’une invitation à acheter ou négocier des titres. Beutel, Goodman & Company limitée ne cautionne ni ne recommande les titres dont il est question ici.

Cela étant dit, je vais vous présenter nos conférenciers. J’ai le plaisir de m’entretenir avec trois gestionnaires de portefeuille de Beutel Goodman. Kathy Tausz, vice-présidente, Titres à revenu fixe, Ryan Fitzgerald, vice-président, Actions américaines et internationales, et Vim Thasan, vice-président, Actions canadiennes, sont avec moi aujourd’hui. Après nos échanges sur les trois questions clés, nous prendrons un peu de temps pour répondre à vos questions. Nous vous invitons à les poser dans la boîte à cet effet ci-dessous. Nous y répondrons dès que possible. Commençons sans tarder! Ma première question est pour Kathy.

 

Peut-on s’attendre à une baisse des taux d’intérêt à la réunion de mars des banques centrales? Quels en seraient les effets sur les marchés des obligations?

 

Kathy Tausz : Merci, Jessi. Les marchés obligataires se posent cette question depuis la fin de 2023. Il ne semble pas y avoir de consensus à ce sujet, ce qui provoque une grande volatilité sur le marché des taux d’intérêt. Ce marché et les banques centrales semblent s’accorder uniquement sur une chose : il y aura des baisses de taux en 2024. Ils n’en connaissent toujours pas l’ampleur ni le moment. La Fed et la Banque du Canada ont clairement indiqué qu’il est temps de normaliser leurs politiques, c’est-à-dire qu’elles veulent réduire leurs taux directeurs pour tenir compte de la baisse de l’inflation depuis un an. Elles espèrent parvenir à ce qu’on appelle un atterrissage en douceur. Le plus important à retenir ici, c’est qu’aucune des deux banques centrales ne laisse entendre que les baisses de taux de 2024 seront destinées à assouplir explicitement la politique monétaire. Les baisses de taux dont elles parlent ne sont donc pas une réaction à la crainte d’un ralentissement économique ou à un fléchissement du marché du travail. Il s’agit plutôt de ce que nous appelons des réductions « de maintien »; celles-ci visent à conserver le niveau restrictif actuel de la politique monétaire.

Nous pouvons les mesurer à l’aide du taux d’intérêt réel. Ce dernier correspond au taux directeur nominal moins le taux d’inflation. Par exemple, au Canada, le taux directeur est actuellement de 5 % et le taux d’inflation est d’environ 3 %. Donc, le taux d’intérêt réel est d’environ 2 %. Le taux réel augmente donc au fur et à mesure que le taux d’inflation baisse. Si la Fed ne veut pas devenir de plus en plus restrictive au fil du temps, elle doit abaisser son taux directeur ou normaliser sa politique au fur et à mesure que le taux d’inflation diminue. Elle essaie de trouver le juste milieu. D’un côté, elle essaie de baisser les taux afin que les taux réels ne soient pas trop restrictifs. De l’autre, elle essaie de ne pas être trop accommodante afin d’éviter un retour de l’inflation. Si certains d’entre vous souhaitent en apprendre davantage à ce sujet, vous pouvez consulter le rapport que nous venons tout juste de publier à propos des taux réels. Il se trouve dans la section Perspectives de notre site Web. En gros, ce que cela signifie, c’est que les marchés obligataires tergiversent autour de la baisse de taux en mars.

Au T3 de 2023, la probabilité d’une baisse de taux en mars était quasi nulle, mais à la fin de l’année, elle s’approchait des 80 %. Aujourd’hui, on est de retour à la case départ ou presque, et le marché estime que la probabilité d’une baisse des taux en mars est d’environ 5 %. Depuis quelque temps, il nous semble en effet qu’une baisse des taux en mars serait prématurée. Lors de sa conférence à la fin janvier, M. Powell, le président de la Fed, a déclaré qu’il était peu probable que la Fed ait assez confiance en l’inflation pour procéder à une baisse de taux dès mars. Depuis, l’inflation de base aux États-Unis a grimpé pour s’établir à 3,9 %, ce qui est bien supérieur au taux cible de la Fed. Mars est donc vraiment trop proche pour une baisse. Pour la Banque du Canada, nous pensons également qu’il serait prématuré d’agir dès mars. La croissance économique canadienne est beaucoup plus faible et l’inflation demeure très persistante, notamment à cause des enjeux structurels du marché de l’habitation. Ces enjeux vont au-delà des coûts élevés des intérêts hypothécaires actuels. D’autres coûts liés à l’habitation contribuent également à l’inflation des prix à la consommation.

Cela étant dit, les données sur l’inflation étaient encourageantes il y a deux jours. L’inflation globale est tombée à 2,9 %, se rapprochant ainsi de la cible de 2 %. Mais si on regarde les niveaux de base de plus près, on voit qu’ils demeurent élevés et qu’ils se situent entre 3,3 et 3,4 %. Il peut aussi être intéressant de regarder les données d’inflation sur les services de base en excluant l’habitation. Quand on regarde le secteur des services, on voit que le taux est encore à 4,3 %, ce qui est bien supérieur au taux cible de la Banque du Canada. Et comme la haute saison du marché résidentiel, en mai, approche à grands pas, il y a une raison de plus pour que la Banque du Canada maintienne le statu quo en mars. La banque centrale ne veut pas être accusée d’aggraver la situation du marché de l’habitation. Ainsi, à ce stade, nous pensons qu’il serait plus logique d’envisager des baisses de taux à compter du milieu de l’année, avec des réductions d’environ 75 à 100 points d’ici le 31 décembre pour le Canada et les États-Unis. La deuxième moitié de l’année sera par ailleurs marquée par la période électorale américaine, et si la Fed procédait à des réductions juste avant l’élection, elle risque d’être accusée de doper l’économie pour influencer son résultat.

Elle ne voudra sans doute pas prendre ce risque. Il y aurait donc une période d’inaction entre septembre et novembre. Or, une réduction des taux en décembre nous semble trop tardive, car cela impliquerait que les taux réels demeurent restrictifs trop longtemps. Nous risquerions d’être confrontés à des risques sur le plan de la stabilité financière. Ainsi, il serait plus logique de procéder à des réductions en milieu d’année et à chaque réunion suivante afin de maintenir une certaine constance du taux réel. Cela concorderait avec la situation actuelle et les messages de la Fed. Mais qu’est-ce que cela signifie pour les marchés obligataires? Notre analyse des cycles économiques passés montre que les pauses effectuées par les banques centrales, soit la période qui suit l’arrêt des hausses du taux directeur, ont tendance à être très positives pour les rendements obligataires. Mais puisque la courbe est fortement inversée, nous pensons que les taux subiront encore beaucoup de volatilité dans les mois à venir. Cela signifie que de nombreuses baisses de taux sont déjà intégrées. Alors, pour que les rendements obligataires baissent davantage, il faudra anticiper encore plus de baisses de taux que celles que le marché attend actuellement. Ce qui arrivera, selon nous, si les données économiques, notamment les données relatives au marché du travail et à l’inflation, se détériorent.

Nous suivons les chiffres de très près. Toutefois, à ce stade, les données ne semblent pas justifier une réduction. Voilà pourquoi nous pensons que mars est trop précoce et que nous nous attendons à des réductions en milieu d’année de la part de la Banque du Canada et de la Fed.

Jessi Helm : Fantastique. Merci, Kathy. Vous aurez encore besoin d’une boule de cristal! En tout cas, on retient que les marchés et les banques centrales semblent d’accord sur le fait qu’il y aura des baisses de taux en 2024. Passons maintenant aux actions américaines. Ryan, la prochaine question s’adresse à vous.

 

Une poignée de grandes sociétés (surnommées les « sept magnifiques ») ont généré une bonne partie du rendement de l’indice S&P 500 l’an dernier. Quelles répercussions la concentration accrue de l’indice pourrait-elle avoir sur les marchés et pour les investisseurs?

 

Ryan Fitzgerald : Merci, Jessi. Avant de nous pencher sur les conséquences d’une telle concentration, inédite pour le marché boursier américain en 50 ans, il faut savoir que les facteurs sous-jacents de cette situation sont là depuis longtemps. Les sept magnifiques, soit Apple, Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft, Nvidia et Tesla, ont trois points en commun : toutes ces entreprises sont américaines, elles investissent toutes dans la croissance technologique et elles sont toutes très grandes. Ces facteurs expliquent en grande partie pourquoi ces titres et ceux d’autres sociétés ayant des caractéristiques similaires ont affiché d’excellents résultats, et ce, même avant la récente euphorie. Comparons les États-Unis au reste du monde : les flux de capitaux vers les États-Unis constituent une tendance à long terme, ce qui n’est pas surprenant, car le pays a enregistré un rendement supérieur à ceux des autres marchés développés au fil des ans. Maintenant, examinons l’Europe, deuxième plus grande zone géographique, avec la majorité des indices mondiaux. Depuis la crise financière mondiale, l’Europe connaît une croissance faible en raison de divers facteurs. D’abord, il y a eu la crise de la dette souveraine et tous les problèmes bancaires qu’elle a entraînés. Ensuite, il y a eu de l’agitation politique (le Brexit notamment). Enfin, la démographie est très faible.

De plus, les indices européens sont saturés par des actions de l’économie traditionnelle. Parallèlement, les États-Unis continuent de progresser, affichant, de façon générale, une forte croissance du PIB. Ils abritent aussi des entreprises technologiques de classe mondiale, très attrayantes pour les investisseurs. Ainsi, ces circonstances ont créé une concentration de capitaux aux États-Unis. Et je pense que tout le monde connaît le deuxième facteur : « croissance ou valeur ». Les titres de valeur, notamment dans certains secteurs de valeur traditionnels tels que l’extraction des produits de base et les banques, sont considérés comme des secteurs plus sensibles à l’économie que les titres de croissance à mégacapitalisation, qui ont, dans une certaine mesure, leurs propres moteurs, indépendants de la conjoncture. Et avec l’instabilité de la croissance économique hors des États-Unis, on a assisté à un afflux des capitaux vers les actions technologiques américaines et les titres de sociétés technologiques à mégacapitalisation. On pourrait dire la même chose des grandes sociétés par rapport aux petites. Les petites sociétés sont bien plus susceptibles d’enregistrer des mauvais résultats dans un contexte économique inégal. Et c’est ce qu’on a beaucoup vu à l’extérieur des États-Unis. Avec le recul, on constate que ces trois facteurs se manifestent depuis au moins dix ans.

Nous pensons que ces trois facteurs ont largement contribué au rendement incroyable d’un sous-ensemble d’actions très restreint, les sept magnifiques étant réellement les figures emblématiques des actions technologiques américaines à grande capitalisation. En plus de tout cela, il y a l’essor de l’investissement passif. Comme les capitaux sont concentrés dans un petit ensemble bien précis de régions, de sociétés et de thèmes, les gestionnaires actifs ont de la difficulté à suivre les indices de référence puisqu’ils gèrent généralement des portefeuilles diversifiés et qu’ils sont généralement au moins quelque peu sensibles aux valorisations. Cela conduit à un rendement supérieur des portefeuilles gérés passivement, qui attirent plus de flux, réduisent la diversité, accroissent encore davantage les rendements et… donc attirent encore plus de flux. On est donc devant un effet d’entraînement qui soutient la montée en flèche d’un groupe restreint d’actions, en l’occurrence, les sept magnifiques. Toutes ces conditions étaient présentes bien avant la COVID et ses répercussions. Ce qui est différent depuis deux ans, c’est que nous avons droit au scénario le plus passionnant que le marché boursier ait connu en 25 ans et l’avènement d’Internet. Je parle bien sûr de l’intelligence artificielle. Il est certain qu’il y aura des gagnants et des perdants, car l’IA altère peu à peu de nombreux aspects de notre vie.

Mais à ce stade, on ne peut pas deviner qui gagnera et qui perdra. Les investisseurs se sont donc rués sur les candidats évidents, soit les sept magnifiques, notamment Microsoft qui offre des outils d’IA et des services infonuagiques et Nvidia qui vend des unités centrales graphiques pour les centres de données. Le thème de l’IA a jeté de l’huile sur un feu qui brûlait déjà très fort. Qu’est-ce que cela signifie? Du point de vue d’un investisseur axé sur la valeur, nous pensons qu’il y a deux conséquences principales. D’abord, le risque lié à la valorisation des titres s’est accentué au sein des sept magnifiques. Prenons l’exemple d’Apple, qui semble se négocier à une valeur qui correspond à ce qui a déjà eu lieu au cours des 10 à 15 dernières années, et non à ce qui aura lieu. Au cours des 10 à 15 dernières années, le monde a adopté l’iPhone, dont le prix est passé d’environ 200 $ à 1 400 $. Il s’agit d’un ensemble de conditions qui ont, selon nous, peu de chance de se répéter. Il en va de même pour Tesla qui se négocie à une valeur très élevée alors même que l’environnement concurrentiel est en effervescence dans le secteur des véhicules électriques.

La première conséquence est donc le risque de valorisation. La deuxième conséquence est un déséquilibre dans le portefeuille de plus en plus d’investisseurs. Auparavant, un investisseur pouvait répartir son capital entre des gestionnaires axés sur la croissance, des fondamentaux et des solutions passives et obtenir une diversification raisonnable. Maintenant, en raison de la concentration des indices généraux, ces trois catégories sont influencées par ces mêmes thèmes et secteurs. De plus, nous percevons un changement de style chez les investisseurs axés sur la valeur, ce qui a entraîné une exposition accrue à ce même ensemble de facteurs. C’est pourquoi nous pensons que de nombreux investisseurs n’ont en réalité pas la diversification qu’ils pensent avoir. À ce titre, un signal d’alarme a peut-être été donné en 2022, lorsque les sept magnifiques ont réalisé un rendement plus faible que les indices généraux. L’IA a-t-elle disparu? Non. Les États-Unis ont-ils perdu leur place de leader de la croissance des marchés développés? Non. Ces thèmes sont toujours bien ancrés. Pourtant, ces actions ont enregistré des rendements désastreux. Les indices globaux et les portefeuilles d’actions supposément diversifiés n’ont pas bien fait. Bien qu’il soit très difficile de dire quand, nous croyons que les événements de 2022 pourraient se reproduire de manière plus durable.

Mais en attendant, nous recommandons aux investisseurs d’examiner attentivement leurs portefeuilles pour déterminer s’ils sont réellement aussi diversifiés qu’ils le croient.

Jessi Helm : Merci, Ryan. Il est fascinant de constater l’enthousiasme du marché pour l’IA, mais ce que je retiens, c’est qu’il faut faire preuve de prudence en ce qui concerne les risques liés à la valorisation, à la diversification et à la concentration. Passons maintenant aux actions canadiennes. Vim, la troisième question est pour vous.

 

Quels sont les facteurs susceptibles d’influencer les actions canadiennes en 2024?

 

Vim Thasan : Merci beaucoup, Jessi. Les perspectives pour les actions canadiennes en 2024 sont sombres. On doit jongler avec pas mal de facteurs macroéconomiques et le contexte géopolitique. Toutefois, il faut reconnaître que le marché boursier canadien, représenté par l’indice composé TSX, n’est pas monolithique. Il se compose de 225 entreprises différentes et représente une capitalisation boursière d’environ trois billions de dollars. À ce propos, on a du mal à croire que la capitalisation boursière d’un indice national est inférieure à celle d’une entreprise individuelle comme Apple ou Microsoft. Il y a donc clairement beaucoup de valeur à aller chercher au Canada. Pour déterminer quels facteurs auront une incidence sur les actions canadiennes en 2024, nous devons faire la distinction entre deux grands groupes d’entreprises canadiennes. D’un côté, il y a les entreprises axées sur le marché intérieur, comme les épiceries, les entreprises de télécommunications et les banques. Même si elles se diversifient de plus en plus, elles servent prioritairement les Canadiens. La santé de l’économie canadienne est pour elles tout à fait critique. De l’autre côté, il y a les champions internationaux, comme Couche-Tard, Restaurant Brands et Magna, que nous détenons dans notre portefeuille. Eux sont sensibles à ce qui se passe dans le monde à cause de leur présence et de leur position transfrontalières.

Les actions canadiennes ne fonctionnent pas en vase clos. Les facteurs qui influencent le marché boursier canadien sont liés à la fois à la santé de l’économie canadienne et à la santé de l’économie mondiale, en particulier celle du marché américain. Même en tant qu’investisseurs employant une approche ascendante, nous sommes conscients que les facteurs macroéconomiques affectent le sentiment du marché. C’est ce que nous avons constaté tout au long de 2023 et au cours des quatre ou cinq dernières années, avec de brusques variations, telles que l’effondrement et la reprise en « V » de l’économie en 2020, la remontée de plus de 20 % en 2021 et l’effondrement en 2022. Et bien sûr, la remontée d’un trimestre à l’autre à la fin de 2023 qui témoigne de la volatilité toujours présente sur le marché. Le marché se concentre sur deux choses : l’inflation, qui guide les décisions de la banque centrale en matière de taux d’intérêt et a une incidence sur les secteurs du marché boursier sensibles aux taux d’intérêt, et l’emploi, qui est la base de la croissance économique, agit comme un déclencheur de l’insolvabilité et peut alimenter une récession susceptible d’influencer les titres du secteur de la consommation discrétionnaire et le secteur bancaire. En ce qui concerne notre économie nationale, quelques éléments propres au Canada méritent d’être soulignés.

Le premier concerne la croissance économique et la question de la croissance de la population, qu’on appelle aussi le piège démographique de la politique d’immigration. Une population plus nombreuse entraîne une augmentation de la demande pour les épiceries, les entreprises de télécommunications et les banques, à condition qu’il n’y ait pas d’incidence sur l’inflation. Le deuxième concerne le secteur pétrolier et gazier ou marché de l’énergie. Le secteur de l’énergie représente environ 17 % de l’indice TSX, contre 4 % du marché américain. Ces deux éléments sont donc cruciaux pour l’identité du Canada et de son économie, mais aussi pour le marché des actions canadien. Il y a plusieurs sources d’incertitude liées à l’offre et à la demande. Et, évidemment, il y a aussi la politique. Le permis social d’exploitation et l’incidence des politiques gouvernementales sur les fusions et acquisitions, sur la rentabilité et sur le coût des actions font certainement les manchettes. Plus précisément, l’accent est mis sur la santé du consommateur canadien. Cela fait écho aux précédents commentaires concernant la hausse des prix du logement et son incidence sur le niveau d’abordabilité et sur le risque de refinancement qui sera atténuée par une baisse des taux. C’est ça qui retient l’attention des banques. Il y a aussi les dettes des consommateurs et les dépenses de consommation. Au Canada, les taux d’intérêt et les niveaux d’endettement sont plus élevés qu’aux États-Unis, et cela a une incidence sur le revenu disponible; alors qu’aux États-Unis les prêts hypothécaires sont sur 30 ans, au Canada il faut refinancer tous les 5 ans et il s’agit d’une grande différence.

L’emploi est évidemment aussi un élément fondamental. Ces facteurs macroéconomiques se reflètent sur les secteurs clés du marché des actions canadien, notamment les banques, les titres énergétiques et Shopify, dont la capitalisation boursière est désormais la troisième en importance et se rapproche de celle de la Banque TD. Je tiens ici à souligner deux différences entre les marchés canadien et américain. Premièrement, comme Ryan l’a mentionné, les titres technologiques des sept magnifiques ont généré environ 60 % des rendements du marché américain en 2023. Au Canada, nous avons le duo dynamique de Constellation Software et de Shopify, qui a généré environ 30 % des rendements des actions canadiennes en 2023. Deuxièmement, le secteur des soins de santé a enregistré de solides rendements aux États-Unis en raison de l’utilisation du GLP-1, pour la perte de poids. Au Canada, nous avons les titres de l’industrie du cannabis, dont la consommation mène plutôt… à une prise de poids! En dehors de tout ça, la réalité est que la situation macroéconomique est en constante évolution. À Beutel Goodman, nous sommes des investisseurs axés sur la valeur qui emploient une approche ascendante. Ainsi, le rendement du portefeuille d’actions canadiennes dépend de notre opinion sur chaque entreprise. Notre processus basé sur des règles vise à tirer parti des perturbations du marché engendrées par les craintes suscitées lors d’événements macroéconomiques ou propres à une entreprise.

Au sein du marché canadien, on constate plusieurs préoccupations concernant notamment les banques, les titres du secteur de la consommation discrétionnaire et certains titres de produits de base. Dans l’ensemble, le portefeuille d’actions canadiennes de Beutel Goodman présente des perspectives optimistes pour 2024, car les craintes et l’incertitude nous ont permis de construire un portefeuille d’entreprises hautement attrayantes. Cette année, nous avons déjà procédé à quatre ventes partielles d’un tiers liées à nos processus. Elles concernent des titres qui ont la faveur des investisseurs; ces titres avaient atteint nos cibles de cours et de valorisation. Le produit de ces ventes est réinvesti dans d’autres occasions attrayantes. Simple rappel : notre processus d’investissement comporte une caractéristique unique en ce que nous liquidons un tiers de notre position lorsqu’une action atteint notre cours cible. Cette caractéristique sert à éviter de céder à la cupidité et à réduire le risque lié à la valorisation évoqué par Ryan, tout en agissant comme une source de fonds pour les noms qui sont en quelque sorte figés par la peur. J’espère que cela résume bien les perspectives pour le Canada en 2024 et celles pour le portefeuille d’actions canadiennes de Beutel Goodman, car notre portefeuille ne reflète pas l’indice de référence général canadien.

Jessi Helm : J’ai bien aimé le parallèle que vous avez établi entre le duo dynamique canadien et les sept magnifiques américaines. Je suis contente que vous reconnaissiez l’incidence qu’ont les facteurs macroéconomiques sur le sentiment du marché, même si en tant qu’investisseurs qui emploient une approche ascendante, nous nous intéressons plutôt à chaque entreprise individuellement.

Je regarde l’heure. Nous avons le temps de répondre à une dernière question. Celle-ci vient de la boîte de questions. Elle me semble difficile, mais la voici.

 

L’élection présidentielle aux États-Unis et d’autres facteurs macroéconomiques comme les guerres et l’inflation pourraient également entraîner une volatilité des marchés. Comment gérez-vous cette incertitude en tant qu’investisseurs axés sur la valeur qui emploient une approche ascendante?

 

Kathy, voulez-vous répondre à cette question?

Kathy Tausz : Bien sûr. Merci Jessi. Il faut comprendre en quoi consiste l’approche ascendante axée sur la valeur. En tant qu’investisseurs obligataires, nous adoptons une approche légèrement différente, car nous ne pouvons pas ignorer les facteurs macroéconomiques. Ces derniers orientent les variations des taux d’intérêt et l’évolution systématique des écarts de taux. Nous y prêtons une grande attention. Nous l’associons en fait à notre rigoureuse recherche ascendante sur le crédit, qui nous permet de choisir les obligations de sociétés individuelles qui seront ajoutées à notre portefeuille. En ce moment, nous examinons attentivement les facteurs d’incertitude, les risques géopolitiques et l’inflation. Nous trouvons que la gestion de cette incertitude est particulièrement difficile actuellement, car nous constatons une grande divergence entre ce qui est intégré par le marché des taux et ce qui est intégré dans les écarts de taux. Pour le marché des taux, la Fed prévoit une normalisation graduelle de la politique monétaire dans l’espoir de parvenir à un atterrissage en douceur. Et le marché s’attend à une réduction de taux de 200 points de base. Nous pensons cependant que cette anticipation de 200 points de base va au-delà de la normalisation et d’une baisse de maintien. Les marchés semblent en fait tabler également sur une probable récession. Donc, d’un côté, les marchés de taux tablent sur la probabilité d’une récession et, de l’autre côté, les écarts de taux prennent en compte le meilleur des deux mondes, c’est-à-dire l’espoir de la Fed d’un atterrissage en douceur et les baisses des taux qui soutiendront les prix des actifs. Nous pensons que les écarts de taux ne tiennent pas compte du fait que la Fed pourrait ne pas parvenir à un atterrissage en douceur. Il pourrait y avoir une recrudescence de l’incertitude, notamment au sein du système bancaire régional ou de l’immobilier commercial. Il pourrait aussi y avoir une recrudescence des tensions géopolitiques à l’échelle mondiale. Pour nous, la meilleure façon de gérer ce risque est de recourir à notre stratégie en matière de crédit, surtout si on compare ce qui est anticipé par les marchés des taux et par les marchés du crédit. Nous privilégions les titres de crédit très liquides de sociétés dotées de bilans sains afin d’affronter toutes les tempêtes. Nous disposons également d’une réserve de liquidités. Cette dernière est primordiale, car elle nous permet de changer rapidement de position au besoin et de tirer parti des occasions se présentant en cas de réduction de l’appétit pour le risque.

À ce stade, il faut mentionner que nous percevons de la valeur dans les titres de sociétés à court terme en raison du rendement additionnel qu’ils dégagent. Comme ces titres se situent à l’avant de la courbe, leur duration est moindre. Si les écarts s’élargissaient, ils subiraient moins de volatilité. Nous prévoyons aussi que les conditions seront favorables pour le crédit. Par exemple, plus de six billions de dollars sont détenus dans les fonds du marché monétaire américain par des investisseurs privés et institutionnels. Il s’agit d’un niveau record. Lorsque la Fed réduira les taux d’intérêt, les intérêts payés sur les fonds du marché monétaire diminueront aussi. Nous imaginons que cet argent pourrait être investi dans d’autres actifs à risque ou d’autres catégories d’actifs, y compris dans des titres de crédit de sociétés à court terme. Ce qui serait une bonne nouvelle. De plus, comme la conjoncture économique demeure favorable aux États-Unis, on ne peut pas écarter la probabilité ou la possibilité que la Fed parvienne à un atterrissage en douceur.

La question porte aussi sur l’élection présidentielle américaine. Notre stratégie de gestion du risque découlant de cette élection est un peu différente et cible plus particulièrement nos perspectives concernant la courbe des taux. Pour l’instant, l’élection américaine se caractérise par le fait que les propositions des deux candidats sont protectionnistes et plutôt anti-immigration. Il est notamment proposé de hausser les tarifs douaniers sur les produits chinois. En réalité, les deux propositions sont inflationnistes. Pensons-y bien : l’immigration limitée exerce une pression sur les salaires et les tarifs douaniers exercent une pression sur les prix des biens. L’autre préoccupation, c’est que les politiques ne résolvent pas le problème des déficits élevés, au contraire. Les républicains sont en faveur d’une diminution des impôts pour les particuliers et les sociétés. Les démocrates sont en faveur du maintien des dépenses. De plus, Donald Trump critique ouvertement [le président] Powell. La pression politique semble très forte pour maintenir l’ancrage de la portion à court terme si nous regardons la courbe des taux. La portion à court terme est ancrée et la portion à long terme pourrait s’accroître en raison des forces inflationnistes et de la perpétuation des énormes déficits.

Pour nous, cela présage une accentuation de la courbe des taux. Nous détectons des occasions dans la partie cinq à dix ans de la courbe. Normalement, cette partie de la courbe, sa partie centrale, génère de meilleurs rendements quand la courbe se pentifie. Voilà donc notre stratégie de gestion du risque macroéconomique sous l’angle du crédit, puis plus spécifiquement sous celui de la courbe des taux, en ce qui a trait à la prochaine élection américaine.

Jessi Helm : Merci, Kathy. Vim, souhaitez-vous ajouter quelque chose en ce qui concerne les actions?

Vim Thasan : Merci, Jessi. En 2024, il faudra lire attentivement les manchettes, notamment la section « élections ». On estime que 60 % de la population mondiale se rendra aux urnes, dans plus de 75 pays, et ce, dans un contexte de guerre, de populisme et de taux d’intérêt élevés. De plus, les élections aux États-Unis et au Mexique pourraient avoir une incidence directe sur le Canada en raison de la proximité de ces pays. Le suivi de toutes ces nouvelles sera peut-être difficile. On a l’impression de jongler avec 100 balles en même temps. Nous pensons donc qu’il est important d’avoir un processus pour garder le cap sur les bonnes balles et d’être capables de repérer les vrais signaux au milieu du bruit lorsqu’il est question d’investir. Nous sommes conscients que ces facteurs macroéconomiques auront une incidence importante sur les rendements. Comme l’a mentionné Kathy, au quatrième trimestre de 2023, les attentes de baisse des taux ont entraîné une augmentation de 8 % des actions canadiennes. Toutefois, nous savons que notre capacité à prévoir le moment et l’ampleur des événements macroéconomiques et des perspectives économiques est limitée. Oui, la situation de 2024 est unique et incertaine, mais nous sommes déjà passés par là. Pour reprendre le dicton de Jessi, l’histoire bégaie souvent.

Au cours des quatre dernières années, le marché a subi beaucoup de turbulences : une pandémie qui était censée décimer la planète, des guerres, des hausses du taux d’inflation et des crises bancaires régionales. En tant qu’investisseurs axés sur la valeur qui emploient une approche ascendante, nous respectons un processus basé sur des règles pour tirer parti des cycles de crainte et de cupidité du marché. Tout cela est souvent lié aux perspectives économiques, aux opinions thématiques ou au point de vue des entreprises. Mais chaque année, les facteurs qui influencent le marché sont différents. Personne ne sait exactement ce qui arrivera en 2024. Nous devons examiner un certain nombre de choses et attendre que les événements se produisent. Nous disposons d’une liste de titres à surveiller remplie de noms que nous sommes prêts à acheter en cas de réaction excessive du marché. J’ai deux exemples. Depuis 2023, la crainte d’une crise de l’immobilier commercial et ses conséquences suscitent de vives inquiétudes. Nous avons agi et investi dans un fournisseur de services de biens immobiliers commerciaux de grande qualité qui figure parmi les quatre plus importants au monde. Nous en tirerons profit lorsque le secteur se redressera. En 2022, il y a eu une débâcle technologique, les taux ont grimpé en flèche et Shopify a perdu entre 70 % et 80 %. Nous en avons profité pour investir dans une société de services-conseils TI de premier plan.

Voilà comment en tant qu’investisseurs qui emploient une approche ascendante, nous tirons parti de l’incertitude. En fait, au cours des quatre dernières années, nous avons ajouté douze nouveaux noms. Nous sommes en mesure de tirer parti de ces situations, d’abord parce que nous privilégions la recherche indépendante et que nous ne nous contentons donc pas de gober les récits et les histoires diffusés dans les médias, et ensuite en nous servant de l’arbitrage dans le temps, c’est-à-dire que nous observons et modélisons les entreprises pendant trois à cinq ans plutôt que trois à cinq semaines, afin d’avoir une vision nuancée. En résumé, nous sommes prêts à acheter les titres de qualité d’entreprises vendues à cause des facteurs macroéconomiques. Nous ne pouvons simplement pas prévoir d’une année à l’autre quand aura lieu la grande braderie. Au final, nous n’accordons pas d’importance au secteur. Nous sommes acheteurs, qu’il s’agisse d’une société du secteur de l’énergie, d’une entreprise technologique ou d’une banque. Nous respectons les règles, qui imposent un rendement minimum de 50 % sur une période de trois ans et un ratio minimum de deux pour un entre la hausse et la baisse afin d’avoir une bonne asymétrie sur des entreprises de grande qualité lorsqu’elles sont détestées et peu prisées. Donc, nous sommes attentifs aux aspects macroéconomiques et nous savons que les événements peuvent avoir une incidence sur les sociétés individuellement. Nous en tenons compte dans les analyses de chaque entreprise. Cependant, les règles d’investissement et les processus de Beutel Goodman nous permettent de savoir clairement où nous allons et de gérer l’évolution constante des facteurs macroéconomiques, y compris les élections de 2024.

Jessi Helm : Merci, Vim. Je pense que nous avons tous hâte d’aller chiner à la prochaine braderie! Ryan, souhaitez-vous ajouter quelque chose concernant les actions américaines?

Ryan Fitzgerald : Bien sûr. Nous adoptons une approche un peu différente avec les actions américaines et internationales, principalement parce qu’il s’agit d’une question d’opportunité. Les variables macroéconomiques peuvent être classées dans deux catégories. D’abord, il y a les macros pures, comme les prix des produits de base et les taux d’intérêt, c’est-à-dire le genre de choses qui l’emportent la plupart du temps sur toutes les autres variables lorsque vient le temps de décider d’un investissement. Par exemple, dans une société minière, on peut passer beaucoup de temps à essayer de déterminer quelles mines ouvriront dans le futur. Cependant, si on se trompe sur le prix des produits de base, cela invalidera pratiquement toutes les autres analyses que l’on aura faites. Par conséquent, lorsque ce type de variable macroéconomique joue un rôle dans un investissement, nous regardons ailleurs et nous nous tournons simplement vers d’autres régions du monde, puisque nous avons le choix. Cela dit, chaque investissement comporte une variable macroéconomique, qu’il s’agisse de l’incidence des dépenses de consommation sur les titres du secteur de la consommation discrétionnaire ou de l’incidence des ventes d’automobiles sur certains secteurs de l’industrie.

La façon dont nous gérons tout cela repose sur notre anticonformisme. La cyclicité ne nous dérange pas tant que les marchés finaux croissent de façon structurelle au fil du temps. Au moment où on se lance dans un investissement cyclique, on ne sait pas s’il s’agit du creux du cycle, on connaît seulement les mauvaises nouvelles qui ont déjà été annoncées. Le titre se négocie probablement à un très bas niveau. Comme nous suivons un horizon à long terme d’environ trois ans, même si nous détenons parfois des titres pour des périodes bien plus longues, nous pouvons examiner les cycles précédents et nous dire, d’accord, achetons pendant un ralentissement cyclique. Une période de trois ans forme un cycle et, bien que nous ne sachions pas exactement quand nous en sortirons, la valorisation au moment où nous achetons semble généralement nous offrir une bonne marge de sécurité. Voilà comment nous essayons d’éliminer le plus de variables macroéconomiques possible de l’équation afin de réduire le niveau de complexité.

Jessi Helm : Fantastique. Merci à vous tous d’avoir répondu à cette question difficile. Malheureusement, c’est tout le temps dont nous disposions. Je tiens donc à vous remercier, Kathy, Vim et Ryan, de nous avoir fait part de vos perspectives et d’avoir éclairci les thèmes importants auxquels les investisseurs sont confrontés aujourd’hui.

J’invite toutes les personnes qui ont posé une question dans la boîte de questions à la transmettre à leur représentant Beutel Goodman qui se fera un plaisir d’y répondre. Vous pouvez également consulter notre site Internet à l’adresse beutelgoodman.com, où vous trouverez des livres blancs, des articles Perspectives et des webinaires enregistrés précédemment portant sur différents thèmes de placements.

Merci encore de vous être joints à nous aujourd’hui. Nous espérons vous revoir lors de la prochaine édition du webinaire des trois questions clés. D’ici là, prenez soin de vous. Nous vous souhaitons un bon après-midi.

 

 

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